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天风证券近期发布研报，维持对高争民爆（002827.SZ）的“增持”评级，核心逻辑围绕西藏区域基建高景气、雅鲁藏布江下游水电工程（简称“雅下水电站”）开工带来的需求爆发，以及公司作为区域龙头的垄断性优势展开。以下从评级依据、公司基本面、行业趋势及风险因素四个维度展开分析： 一、评级核心依据：区域基建与政策红利共振1. 雅下水电站开工带来史诗级需求 2025年7月19日，雅下水电站正式启动建设，总投资约1.2万亿元，预计带来工业炸药需求25万吨、电子雷管3.6亿发。高争民爆作为西藏唯一具备“生产-销售-爆破”全产业链能力的企业，凭借85%-90%的区域市占率，预计承接70%以上订单，对应炸药需求17.5万吨、雷管2.5亿发，仅此项目可贡献约5.3亿元炸药收入（占2024年营收45%），若叠加爆破服务，整体收入贡献有望突破7亿元。此外，西藏地区民爆产品实行政府指导价（林芝地区炸药限价1.4万元/吨），价格稳定性为业绩提供强支撑。2. 西藏固投增速领跑全国，需求持续放量 2025年一季度西藏固定资产投资增速达27.7%，远超全国4.2%的水平。川藏铁路、新藏铁路等国家级工程加速推进，叠加西藏大型矿山开采（锂矿、铬铁矿）需求增长，区域民爆市场呈现“量价齐升”态势。2025年上半年，西藏民爆生产总值同比增长25.88%，增速位列全国第一，而公司作为区域龙头，直接受益于需求外溢。3. 原材料价格下行与产能扩张双重利好 2025年上半年，硝酸铵价格同比下降12.91%-13.90%，推动公司民爆器材业务毛利率同比提升1.17个百分点至28.23%。同时，公司正在推进林芝产业园建设，投产后工业炸药产能将从8万吨/年扩至50万吨/年，彻底解决产能瓶颈，以匹配雅下水电站等项目的长期需求。 二、公司基本面：区域垄断性与业绩高弹性1. 全产业链布局构筑护城河 高争民爆是西藏国资委控股的唯一上市民爆企业，业务覆盖“研-产-销-运-爆”全链条，拥有“双一级资质”（生产、销售及爆破服务），区域市场份额超60%。公司在拉萨、林芝等六市一地建立仓储物流网络，运输半径优势显著，外地企业难以突破区域壁垒。2025年上半年，公司民爆器材业务收入同比增长22.1%，毛利率提升至28.23%，成为业绩增长核心引擎。2. 财务表现亮眼，盈利质量改善 2025年上半年，公司实现营收7.71亿元（同比+6.55%），归母净利润0.69亿元（同比+25.7%），扣非净利润0.62亿元（同比+38.12%）。值得关注的是，经营活动现金流净额达1.47亿元，同比增加1.9亿元，收现比提升至101.05%，显示销售回款能力显著增强。分季度看，2025Q2单季毛利率达31.21%（同比+3.85pct），净利率提升至11.13%，盈利能力持续优化。3. 技术壁垒与政策倾斜强化竞争力 公司子公司高争一伊研发的电子延期模块增速迅猛，受益于电子雷管替代政策（2025年6月起全国禁用普通雷管）。同时，公司拥有高原乳化炸药专利，产品在-30℃环境下仍能保持稳定性，技术壁垒显著。此外，西藏自治区明确支持本地民爆企业整合，政策红利进一步巩固公司市场地位。 三、行业趋势：整合加速与智能化转型1. 政策驱动行业集中度提升 工信部《加快推进民用爆炸物品行业转型升级实施意见》提出，到2027年底形成3-5家国际竞争力企业，推动民爆产品无人化生产线广泛应用。高争民爆作为区域龙头，有望通过并购整合进一步扩大市场份额。目前，西藏地区前五家企业合计产能占比超90%，公司与易普力、广东宏大形成“三巨头”竞争格局，但凭借本土优势，预计将主导雅下水电站等核心项目订单。2. 智能化改造提升长期竞争力 公司正投资1.2亿元建设“无人化炸药生产线”，并研发高原型智能混装车设备。这些技术突破不仅能满足雅下水电站的特殊需求（如抗冻性能），还将提升公司在矿产开发、边境基建等领域的竞争力。根据规划，到2027年公司智能制造能力成熟度将达3级及以上，关键工序数控化率超90%。 四、风险提示：区域依赖与市场波动1. 区域集中度高，政策风险需警惕 公司76.28%收入来自西藏地区，若区域基建投资不及预期或政策调控（如民爆产品限价调整），可能对业绩造成冲击。历史上，西藏曾因环保政策暂停部分矿山开采，导致民爆需求短期下滑。2. 应收账款与产能扩张风险 截至2025年6月末，公司应收账款达8.85亿元，占营收比例291%，存在坏账风险。此外，林芝产业园建设进度若不及预期，可能影响雅下水电站订单交付能力。3. 估值高位与市场情绪波动 截至2025年8月12日，公司滚动市盈率达77.59倍，显著高于行业均值（约28倍），估值泡沫需警惕。近期股价波动加剧（7月25日单日振幅15.18%），反映市场对高景气能否持续的分歧。 五、投资建议：把握基建红利，关注产能释放节奏天风证券预测，公司2025-2027年归母净利润分别为2.7/3.9/5.7亿元，对应PE为46.6/32.3/22.1倍，维持“增持”评级。短期来看，雅下水电站开工及硝酸铵价格低位运行将催化业绩释放；中长期需关注林芝产业园投产进度及区域政策变化。建议投资者在40-45元区间分批布局，目标价55元，止损位38元。
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